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2025年07月19日
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證監(jiān)會主席劉士余近日提出“用來路不當?shù)腻X從事杠桿并購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最后變成行業(yè)的強盜”，疾風驟雨盡顯雷霆之威，甚至說出“當你挑戰(zhàn)刑法的時候，等待你的將是開啟的牢獄大門”。話是實話，卻透露出證監(jiān)會在監(jiān)管過程中對許多資本行為的無奈。
結(jié)合時間點，劉主席無非是將萬能險與昔日美國杠桿收購中的垃圾債券掛鉤，也將被判十年監(jiān)禁、賠款和罰金11億美元的“垃圾債券大王”米爾肯與現(xiàn)今中國A股上呼風喚雨的某某系大佬掛鉤，加上“私募一哥”徐翔涉嫌操縱證券市場、內(nèi)幕交易罪一案公開開庭審理，此舉明顯是在敲山震虎。不過，初衷甚好，結(jié)果卻未必佳。
歷史總有驚人的相似。類似萬能險的垃圾債券伴生于美國70年代末到80年代的第四次并購浪潮——杠桿并購，其時也與當前中國的經(jīng)濟環(huán)境驚人相似。
第四次并購浪潮以惡意并購為主，“小魚吃大魚”時有發(fā)生，好像門外到處都是野蠻人。惡意并購的“惡意”是指不顧目標公司的意愿而采取非協(xié)商購買的手段，對于廣大股東來說，往往可拿到高出20%至40%的股票溢價，也就談不上惡意，也發(fā)展了目標企業(yè)反并購戰(zhàn)術(shù)，如焦土政策、毒丸計劃、綠色郵件和雙層資本化等。杠桿并購所主導的第四次并購浪潮也并非都是消極的，依然有其積極的一面。
第四次并購浪潮歷時整個80年代，在1985年達到了最高峰，到1989年全球發(fā)生了7700起并購，并購價值達到550億美元，有效地發(fā)展了中小企業(yè)，促成了許多行業(yè)的重組和集中，其中完成并購的資金90%來自借入；經(jīng)營不良的大型聯(lián)合企業(yè)成為主要的并購對象，在被并購后往往進行資產(chǎn)剝離和分拆；也促進了大型公司主動減肥以避免被并購，形成了“主業(yè)回歸”的經(jīng)營環(huán)境。杠桿并購增強了銀行業(yè)的進取意識，制服了當時的經(jīng)濟滯漲，并奠定了90年代后美國的經(jīng)濟大繁榮和股票大牛市。
當今全球經(jīng)濟下滑，中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)也處于經(jīng)濟新常態(tài)L型轉(zhuǎn)變之中，實體企業(yè)各種稅收較高，且價值被低估，人民幣超發(fā)、游資充分并多數(shù)在虛體經(jīng)濟空轉(zhuǎn)，而保險企業(yè)萬能險產(chǎn)品年化結(jié)算利率普遍在5%以上，部分甚至高達7%，因此，保險企業(yè)使用高結(jié)算利率萬能險在二級市場舉牌水到渠成，杠桿并購數(shù)量加劇也成為必然。目前入市的險資主要包括恒大系、寶能系、安邦系、生命系、陽光保險系、國華人壽系和華夏人壽系。
此輪野蠻人主要瞄準了品牌實體企業(yè)，而且都處在估值被低估且公司治理結(jié)構(gòu)不盡完善的階段，股權(quán)分散度大，品牌度高，因此成為目標公司也并不冤枉。事物都有兩面性，企業(yè)選擇上市，既可以借助資本市場的價格信號，迅速匯集大量需求資金，又可以有效引導各種生產(chǎn)要素、經(jīng)濟資源進行優(yōu)化配置，從而成為龍頭企業(yè)；但是企業(yè)選擇上市，也必然成為資本市場競相追逐的標的物，因此也應(yīng)該盡早建立現(xiàn)代企業(yè)制度，通過完善公司治理結(jié)構(gòu)有效狙擊惡意收購。
對于監(jiān)管機構(gòu)，更應(yīng)該做的是未雨綢繆，或者是亡羊補牢，但必須運用法律、法規(guī)乃至規(guī)則進行系統(tǒng)性規(guī)范，逐步建立制度并持續(xù)完善，讓“野蠻人”無法長成“行業(yè)強盜”。僅靠喊話或臨時政策往往會矯枉過正，更會產(chǎn)生負面效應(yīng)，讓投資人不敢投資，讓委托方不能委托，反而不利于資本市場的長期健康發(fā)展。
