時間：2012-07-19 16:01:41
來源：大眾證券報 作者：汪濤 瑞銀證券首席經(jīng)濟學家
隨著人們對于中國經(jīng)濟增長前景開始擔憂、對未來通脹壓力感到不安、再加上過去十年間不絕于耳的“民工荒”報道，人口結(jié)構(gòu)變化吸引了越來越廣泛的注意。而人社部最近表示推遲退休年齡已是一種必然趨勢，這意味著中國人口老齡化問題終于到了正面面對的時候。人口老齡化對投資者而言意味著什么?哪些行業(yè)會受到影響，而又有哪些行業(yè)會產(chǎn)生投資機會呢？
人口老化對房地產(chǎn)市場和價格的影響在未來十年可能會逐漸加大，超過“城市化”帶來的影響。另外，人口結(jié)構(gòu)的變化對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的影響也會帶來明顯的結(jié)構(gòu)性、主題性的投資機會。
“第一人口紅利”將逐漸消失
從現(xiàn)在起到本世紀中葉，中國總?cè)丝谠鲩L率將不斷放緩。根據(jù)聯(lián)合國人口署的預測，中國總?cè)丝趯⒃?030年前后達到13.9億左右，隨后開始下降。而在總量變化的背后，是人口結(jié)構(gòu)的顯著變化——老齡化。
老齡化將是未來幾十年間中國人口結(jié)構(gòu)所面臨的最大變化。最新一期聯(lián)合國人口署預測，預計未來中國65歲以上的老年人口將不斷加速增長，年均增速由2001-2010年間的2.1%倍增至2011-2020年間的4.2%。2020年底，65歲以上的老年人口將比2010年底增加5700萬、增長52%。而另一方面，因為計劃生育政策，少年兒童人口數(shù)量將不斷減少。2020年底的少年兒童人口將比2010年底減少2900萬、下跌11%。與此同時，15-64歲的勞動年齡人口將在2015年前后達到10億人左右的峰值。
由于不斷壯大的老年人口將大幅度抵消少年兒童人口的減少，因此中國的總撫養(yǎng)比將在未來幾年繼續(xù)下降，到谷底值37%左右。從另一個角度看，生產(chǎn)者人口增速將比消費者人口增速更快地下滑，在2015年左右其增速將低于消費者人口增速，從而導致“支撐比”在同期見頂回落，這意味著在享受了30多年的“第一人口紅利”之后，中國將在幾年后迎來一個拐點：大幅上升的撫養(yǎng)比將使得“第一人口紅利”逐步消失。
另一方面，由于老年人口在消費中的比重要顯著高于其在生產(chǎn)活動中的重要性，因此人口老齡化意味著消費者人口平均年齡相比于生產(chǎn)者更快地提升，從而使生命周期財產(chǎn)開始改善、“第二人口紅利”開始顯現(xiàn)。為了保持將來的生活水平不大幅度下降，人們需要快速積累起更多的資本，提高勞動生產(chǎn)力，這也就是所謂“第二人口紅利”。
中期內(nèi)房地產(chǎn)泡沫風險相當高
未來十年，人口老化、年輕家庭增長或絕對數(shù)下降對房地產(chǎn)的負面影響應(yīng)該會逐漸增加。不過,由于需求方面居民投資渠道有限，而供給方面城鎮(zhèn)化偏重于房地產(chǎn)建設(shè)、地方政府壟斷土地因此有推升地價及房地產(chǎn)建設(shè)的動力、大量企業(yè)儲蓄進入房地產(chǎn)相關(guān)活動、城鄉(xiāng)土地和住房市場人為分割，因此中期內(nèi)中國發(fā)生房地產(chǎn)泡沫的風險相當高。未來觸發(fā)泡沫破裂的很可能是邊際需求突然下滑，即居民對添置額外房產(chǎn)的態(tài)度出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，而全社會對于人口結(jié)構(gòu)變化的認識和了解則很可能成為導火索。在這一過程中，居民部門意識到人口老齡化將抑制未來的房地產(chǎn)需求、房價上漲空間可能有限，因而停止大規(guī)模的投資性購房、導致需求下滑。需求不足或?qū)⑹狗康禺a(chǎn)業(yè)及其他相關(guān)產(chǎn)業(yè)陷入產(chǎn)能過剩、經(jīng)濟增長出現(xiàn)硬著陸、銀行貸款隨之出現(xiàn)問題…
因此，宏觀政策需要盡早行動以化解潛在的泡沫風險：一方面采取措施實質(zhì)性地消除結(jié)構(gòu)性矛盾，另一方面抑制周期性的波動。如果政策始終止步于通過行政性手段來暫時性地穩(wěn)定房價、而不觸及滋生房地產(chǎn)泡沫的結(jié)構(gòu)性和制度性因素，那么中國的房地產(chǎn)很可能面臨泡沫破裂的風險。
存在結(jié)構(gòu)性、主題性投資機會
人口結(jié)構(gòu)變化對不同行業(yè)、不同領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性影響更加確定、投資機會也更為明顯：
1、金融市場投資結(jié)構(gòu)和特征會發(fā)生變化：隨著未來十年人口老齡化、并且因為目前社會保障體系相對薄弱，居民將提高對保險的需求。另外，一般來說，隨著投資者步入工作年齡，其風險偏好和投資能力會隨著年齡、收入、財富的增加而提高；而隨著投資者步入退休年齡，其收入將會減少，因此其風險偏好和投資能力也會隨著年齡的增加而下降。因此，相比于股票和實體資產(chǎn)而言，預計人口老齡化意味著債券市場將迎來一個更好的發(fā)展前景。
2、制造業(yè)分化，設(shè)備和自動化迎來發(fā)展良機：從供給面來看，勞動密集型的低端產(chǎn)業(yè)將因為勞動力供應(yīng)的減緩逐漸失去競爭優(yōu)勢。由于勞動力的供給將在未來幾年見頂（其中年輕勞動力的總數(shù)將會繼續(xù)下降），而低端勞動力的工資水平又會因為劉易斯拐點的到來而加速上漲，過去依賴于低廉勞動力成本而獲得競爭優(yōu)勢的低端制造業(yè)將會承受持續(xù)的成本壓力，而其生產(chǎn)率進步空間越來越有限。不斷上升的單位勞動力成本將擠壓其利潤，削弱其競爭力。因此，產(chǎn)業(yè)升級，從勞動力成本優(yōu)勢轉(zhuǎn)向技術(shù)或品牌優(yōu)勢將是這些行業(yè)不得不選擇的道路。
相應(yīng)的，機器設(shè)備制造及自動化等行業(yè)面臨機會，將會持續(xù)增長。鑒于勞動力供應(yīng)的減少，制造商將會使用更多的機器設(shè)備、更多的自動化技術(shù)來完成過去需要人來完成的工作。而低端產(chǎn)業(yè)的升級也涉及到在機器設(shè)備和自動化上更多的投資。因此，我們預計這兩個行業(yè)將在未來面臨旺盛的需求，可持續(xù)保持增長。
3、服務(wù)業(yè)上升，醫(yī)療保健等服務(wù)于老年人口的行業(yè)需求前景旺盛：從需求面來看，人口老齡化的進行，對服務(wù)的需求會逐漸增加。因此，服務(wù)業(yè)整體將迎來相對較好的發(fā)展契機。預計老齡人口將從目前的1.1億持續(xù)快速增長到本世紀中葉的3.3億人。因此在服務(wù)業(yè)當中，諸如醫(yī)療保健、家政服務(wù)、休閑娛樂、保險等針對老年人口需求的行業(yè)將會因為人口老齡化所帶來的持續(xù)需求而得到長足發(fā)展。
4、教育行業(yè)將迎來發(fā)展契機：未來勞動力供給方面的變化（即年輕勞動力大幅減少、年長勞動力相對增多）將與經(jīng)濟增長模式轉(zhuǎn)變、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級相輔相成。伴隨這一過程的必然是勞動力市場上高技術(shù)、高素質(zhì)人才的比重逐步上升，而教育將因此而越來越為就業(yè)市場供求雙方所依賴。預計各類提供教育服務(wù)的行業(yè)及其衍生的制造業(yè)將因此而受益。
